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年化收益率18%背后的自我迭代,，我眼中的成長股“高手”王培
摘要：他說,，最大的安全邊際是時代趨勢
導讀：第一次認識王培還要回到2009年的年底，那時候我剛?cè)胄谐蔀橐幻u方銷售,，王培也剛到公募基金沒多久時間,，清晰地記得他當時在名片上寫了“化工研究員”幾個字，我能清楚地記得他當時所看的行業(yè),，也從那時起就留下王培做事嚴謹?shù)挠∠蟆?
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很快,，王培成為了當時市場中較少數(shù)的幾位80后基金經(jīng)理,，并在此后的一輪成長股牛市中嶄露頭角。從當年的持倉中也看到了王培比較鮮明的成長股風格,。到了2016年,，已經(jīng)在銀河基金任職投資副總監(jiān)的王培，選擇來到中歐基金重新“創(chuàng)業(yè)”,。在這個過程中他的角色也不斷在轉(zhuǎn)變,，從一個基金經(jīng)理變成成長策略團隊的負責人，再到今天的中歐基金投委會副主席和投資總監(jiān),。
一路走來,，我看到了王培的變化和不變,。變化的是他不斷在擴大自己的能力圈，無論是作為一個基金經(jīng)理的能力圈,，還是作為一個普通人的能力圈,。不變的是他身上那種“工科男”的嚴謹氣質(zhì)，認識王培那么多年,，幾乎從來看不到他有任何的情緒起伏,。他看世界的角度也越來越科學。
我一直認為,，王培是市場上非常有特點的成長股選手,。成長股投資不是買科技股，也不是買高市盈率的公司,，成長股投資是買具有成長性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這些企業(yè)一定要符合當下的時代,。過去幾年王培的組合里面也加入了更多偏服務(wù)業(yè)和消費升級的公司,，這些公司都有很強的“時代感”。從2011年6月做基金經(jīng)理以來,，王培取得了18.3%的幾何平均年化收益率（WIND資訊）,，做到了真正的穿越牛熊。今天,，就和大家聊聊我眼中的王培,，一位攻守兼?zhèn)涞某砷L股選手。
王培超額收益的源頭來自不斷的自我成長
什么是一個基金經(jīng)理超額收益的來源,？每一次我訪談基金經(jīng)理都會問對方這樣一個問題,。我一直認為超額收益背后是某種“競爭優(yōu)勢”，也就是英文里面的Edge,。要么是在投資方法上有競爭優(yōu)勢,，要么是在行業(yè)理解上有競爭優(yōu)勢，要么是在數(shù)據(jù)分析上有競爭優(yōu)勢,，當然最不好的競爭優(yōu)勢是“見不得陽光的優(yōu)勢”,，也就是“Black Edge”（這個詞來源于關(guān)于對沖基金大佬史蒂夫科恩的書）。
作為一個成長股基金經(jīng)理,，超額收益的源頭必須來源于不斷的自我成長,，只有自我成長，才能跟上世界發(fā)展的腳步,，才能讓超額收益變得可持續(xù),。反過來說，我不希望一個基金經(jīng)理的超額收益來自靜態(tài)的行業(yè)認知,，這樣超額收益不具備可持續(xù)性,，一旦行業(yè)的風口過去,，就難以維持超額收益了。
從2018年開始,，每一年我都會和王培做一次訪談,，而每一次訪談都能給我?guī)硇碌氖斋@。
2018年的時候,，王培告訴我,，估值的可靠性非常重要，投資要避免估值向下的公司,，這類公司可能商業(yè)模式出現(xiàn)了問題,。事實上，從研究員到做投資的過程中,，王培一直會思考不同行業(yè)的估值體系,，也會做大量的中美對比。大家經(jīng)常會把成長股選手誤解為“高風險偏好”投資者,，但是作為認識王培超過10年的老朋友,，我知道王培是一個風險偏好很低的投資者。風險偏好高低和成長股投資無關(guān),，成長來源于對公司基本面的理解,。
2019年的時候，他給讓我記憶深刻的是對生意背后的護城河理解,，比生意本身更重要,。王培告訴我，有許多過去很小的公司,，逐漸成長為護城河極其寬廣的企業(yè),。王培也重點談到了成長股投資的兩類公司：1）受益于科技進步導致的成本下降，最典型的是摩爾定律,；2）受益于貨幣線下的公司,，最典型的是能夠提價的消費品。
2020年,，也就在最近,，我又和王培聊了一次，這一次他重點談到了企業(yè)家精神,。王培認為,，一個不斷進化的基金經(jīng)理，要想清楚是買公司還是買股票,，這兩者的分析框架完全不同,。隨著管理規(guī)模變得越來越大，王培必須要從更長期的眼光去看待公司價值。投資的視角從買股票轉(zhuǎn)變成了買公司,。既然是買公司,，那么就必須要去找到優(yōu)秀的企業(yè)家，然后給他們充分的信任,。這個信任不僅僅體現(xiàn)在順境的時候,，更需要在逆境中陪伴。確實,，無論是在中國還是美國,，能創(chuàng)造Alpha的都是極少數(shù)的優(yōu)秀企業(yè)。
能夠穿越牛熊的成長股選手
對于評價一個基金經(jīng)理最大的難題是,，如何剝離業(yè)績中的能力和運氣,？投資收益是一個不確定性的結(jié)果，影響結(jié)果的就是概率,，優(yōu)秀的基金經(jīng)理能夠提高投資收益的概率,，把不確定性變成相對的確定性。投資能力一般的基金經(jīng)理,，最終的投資收益會變成在不確定性中的隨機漫步,。這里面，把能力和運氣剝離最好的方式就是擴大樣本數(shù),。
簡單來說，如果一個人拋十次硬幣,，可能十次都是正面,，就會誤以為自己有拋出正面的能力。但是拋硬幣的次數(shù)越多,，越接近真實的概率,，也就是50%。那么看待一個基金經(jīng)理能力的樣本數(shù),，就是時間,！基金經(jīng)理的業(yè)績越長，就越能反映真實的投資能力,。
王培歷史上管理過兩只明星基金：銀河創(chuàng)新成長和中歐行業(yè)成長,。在王培9年的投資經(jīng)歷中，他經(jīng)歷了2011年股債雙殺的熊市,，2012年大盤藍籌跑贏的震蕩市,，2013年創(chuàng)業(yè)板的小牛市，2014年最后1個月大盤股反轉(zhuǎn)的低估值藍籌大牛市,，2015年的牛市和股災(zāi),，2016年的熔斷，2017年的大市值藍籌牛市,，2018年的歷史第二大熊市,，2019年的消費和科技成長股牛市,。在此期間，低估值因子,、成長因子,、科技因子、消費因子等各類風格都有所表現(xiàn),，而王培幾乎每一次都能恰到好的把握機會,。
我認為這是一個很有說服力的數(shù)據(jù)，背后證明了王培超額收益的穩(wěn)定性,。王培并不依靠某一種市場風格,，在牛市、熊市,、價值牛市,、成長牛市等過往不同風格的市場中，都能過跑贏基準,。從評價一個基金經(jīng)理的角度出發(fā),，只有在不同類型的市場中證明自己，才能體現(xiàn)他的投資體系是有效的,，投資能力是可靠的,。
最大的安全邊際是時代趨勢
我一直認為市場對于成長股投資有比較嚴重的誤區(qū)，經(jīng)常把成長股投資等同于科技股投資,，或者把成長股投資等同于高風險偏好投資,。事實上，成長股就是買業(yè)績能夠不斷增長的企業(yè),。A股過去十年最優(yōu)秀的成長股,，是白酒、醫(yī)藥,、家電等一批市場上最優(yōu)秀的公司,，而其中以白酒和家電為代表的成長股，因為常年估值并不貴,，常常被大家誤認為是價值股,。
此外，大家還經(jīng)常把成長股投資等同于買小市值的股票,，事實上全世界真正的成長股,，許多都是大市值的白馬股，比如說美國的FAANG五大金剛,，都是最有時代感的成長股,。從王培的組合中，也能看到這個特點。他比較偏好有時代背景的白馬成長股,。王培曾經(jīng)跟我說過,，對于買入持有的公司，有兩個最基本的出發(fā)點：1）在安全邊際較高的時候去買,；2）買入長期好的公司,。我認為這兩句話背后的含義是，真正從長期出發(fā)理解什么是好公司,，而且在這些公司有安全邊際的時候去買,。安全邊際是多種多樣的，低估值是安全邊際的一種,，其他還包括優(yōu)秀的管理層,，強大的護城河等等，當然最大的安全邊際是時代趨勢,。
從過去幾年王培管理的產(chǎn)品表現(xiàn)中,，也能看到無論牛熊都排名市場前35%分位。牛市的時候有進攻性,，熊市的時候能夠抗跌,。
我此前也不斷強調(diào)，一個真正優(yōu)質(zhì)的基金產(chǎn)品,，是能夠把投資收益（Investment Return）轉(zhuǎn)變成投資者收益（Investor Return）,。其中最重要的部分就是熊市回撤相對較小，凈值波動不要太大,，牛市能夠跟上市場,，同時投資風格必須穩(wěn)定不漂移。從我看到的渠道收益數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),，王培管理產(chǎn)品的銀行渠道客戶盈利比例高達90%，旗艦產(chǎn)品中歐行業(yè)成長的平均持有期高達44個月,。這個數(shù)據(jù)也比較好展現(xiàn)了客戶持有的體驗,，從而對基金經(jīng)理更加信任，形成了正向反饋,。
只有認識世界,，才能更好認識投資
王培不過就是80后，怎么變成投資“老將”啦,？確實,，今天中國的資產(chǎn)管理行業(yè)還很年輕，一個具有10年投研經(jīng)驗的基金經(jīng)理,，已經(jīng)是行業(yè)“老人”了,。但是客觀來說，這個時間段正是在一個人智力、精力,、經(jīng)驗最鼎盛的時候,。我覺得王培一直在不斷的進步，思考深度越來越深,。
王培告訴我,，自己過去10年身份已經(jīng)從銀河基金的研究員、基金經(jīng)理助理,、基金經(jīng)理,、投資副總監(jiān)，到中歐基金的一個策略團隊負責人,、投資總監(jiān),、投資決策委員會副主席。這一次次身份的轉(zhuǎn)變,，需要的是自己能力不斷上臺階,。也正是因為參與到了公司的管理上，讓他更加深刻理解管理層對于公司發(fā)展的重要性,，又反過來幫助他提供投資能力,。
他說去年有一次去美國休假，惡補了許多科學方面的“雜書”,，這段經(jīng)歷讓他從一個更加科學的角度看待世界,，科學是這個世界構(gòu)造的底層。我一直認為,，投資就是一個不斷了解世界和了解自己的過程,。無獨有偶，我在今年早些時候做過一個基金經(jīng)理的薦書活動,，王培當時推薦的是《世界邊緣的秘密》,。他的推薦理由是：這本書用通俗易懂的方式讓我們了解這個世界。投資是認識的一部分,，正確構(gòu)建自己的價值觀,，不斷完善自我認知，才能在投資的過程中找到意義和樂趣,。
?。ū疚霓D(zhuǎn)自“點拾投資”）
責任編輯：石秀珍 SF183
