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記者 | 陶知閑
編輯 | 陳菲遐
今年以來,，伴隨著白酒行業(yè)整體估值上漲，今世緣（603369.SH）也在8月31日盤中創(chuàng)出歷史新高56.9元/股,。
不過,，這家公司的業(yè)績很難支撐高估值,。今世緣上半年營收29.13億元，同比下降4.65%,；凈利潤10.2億元,，同比下降4.92%。估值向上,，業(yè)績向下,，今世緣要如何平息市場爭議。
業(yè)績向下
誕生于1996年的今世緣前身為江蘇高溝酒廠,，主要業(yè)務范圍在江蘇,，是一家典型的區(qū)域型白酒企業(yè)。公司旗下?lián)碛小皣墶?、“今世緣”和“高溝”三大白酒品牌,，產(chǎn)品定位各不相同。國緣品牌定位中高端中度白酒,，目標客戶主要為新中產(chǎn)政務人群,，主攻政務及商務宴請。今世緣品牌突出打造喜慶用酒,，目標客戶主要為中檔中產(chǎn)家庭消費,，主要用于婚慶及喜宴；高溝品牌定位為大眾日常消費用酒,。
多條產(chǎn)品線齊頭并進的今世緣,，面臨著省內(nèi)市場份額停滯不前和省外業(yè)務難以突圍的困境。
從省內(nèi)業(yè)務來看,，今世緣市場份額正遭受老大哥洋河股份（002304.SZ）的擠壓,。公司營收由2019年洋河股份體量的44.1%下滑至今年上半年的43.55%。作為追趕者,，市場份額不增反降,，今世緣似乎遇到了瓶頸。
更令人擔心的,，是今世緣的省外業(yè)務,。今世緣2014年上市之初的業(yè)務發(fā)展目標為“全面精耕省內(nèi)市場，重點突破省外市場”,，彼時公司募集資金中,，1.65億元用于營銷網(wǎng)絡建設，旨在發(fā)展省外市場,。
今年上半年,，今世緣省外業(yè)務實現(xiàn)營收1.99億元，同比增長6.29%，占營業(yè)總收入的6.83%,，相較上市之初的5.45%占比,，6年來增長緩慢。
值得一提的是,，截止6月底,，今世緣省外經(jīng)銷商數(shù)量為499家，相較去年同期的356家,，增長40.17%,。然而大幅增長的經(jīng)銷商數(shù)量并沒有給公司帶來應有的業(yè)績，其省外經(jīng)銷商平均銷售額由此前的52.6萬元/家下滑至如今的39.89萬元/家,。從省外經(jīng)銷商平均不足40萬元的銷售額可以看出,，今世緣的省外擴張之路難言合格。
需要指出的是,，經(jīng)銷商數(shù)量大幅提升是今世緣讓渡權益的結果。今年上半年,，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈流出2599萬元,，是上市以來首次半年凈流出。今世緣對此解釋稱,，由于今年實現(xiàn)的收入款項在上年末已實現(xiàn)預收,，另外也為支持經(jīng)銷商放寬了信用政策所致。
今世緣的解釋顯然是避重就輕,。公司2019營收同比增幅為30.28%,，對應預收款項同比增幅僅為11.62%。預收款項并未呈現(xiàn)出較高增長,。
放寬信用政策只能說明今世緣銷售存在一定壓力,，這一點從預收賬款可以看出。對于采取先款后貨銷售制度的白酒行業(yè)而言,，預收賬款是企業(yè)未來景氣度的先行指標,。2019年，今世緣預收賬款為洋河股份的19.3%,，今年上半年則下降為8.92%,。在大肆擴張經(jīng)銷商的背景下，今世緣預收賬款的相對下滑可以看出其下游經(jīng)銷商打款意愿不強,，產(chǎn)品競爭力存壓,。此外，從存貨周轉天數(shù)來看,，公司今年上半年存貨周轉天數(shù)為426天,，相較去年同期的400天增長6.5%，從側面也可以反映出銷售存在一定壓力。
值得一提的是,，今世緣今年上半年新增1.5億元短期借款,。公司并沒有解釋借款的具體原因，在賬面擁有7.86億元貨幣資金（扣除短期借款后仍有6.36億元）情況下,，今世緣仍選擇舉債,，恐怕與其對下游經(jīng)銷商寬信用，適當補充流動資金密不可分,。
估值向上
業(yè)務的停滯并沒有影響今世緣股價的強勢,。受益于頭部酒企趨勢行情，作為區(qū)域白酒代表的今世緣今年股價也跟風上漲
頭部酒企股價上漲的主要原因是旗下核心單品價格上漲疊加業(yè)績增長,。據(jù)悉,，瀘州老窖（000568.SZ）核心單品國窖1573將于近日漲價40/瓶。此前,，五糧液（000858.SZ）曾通知經(jīng)銷商連續(xù)兩次提價,，合計上漲50元/瓶。據(jù)界面新聞了解,，貴州茅臺（600519.SH）旗下核心單品飛天茅臺整箱一批報價已經(jīng)高達2800元/瓶,，為歷史最高位。
頭部酒企漲價潮雖然引來其他酒企效仿,，但效果并不明顯,。洋河股份、今世緣等酒企也于近日通知經(jīng)銷商小幅提價,。不過,，由于消費者對于中高端白酒價格敏感度相較高端白酒高，因此中高端白酒的漲價實質(zhì)上是雷聲大雨點小,。
提價不成功并沒有影響今世緣享受行業(yè)的估值紅利,，公司估值也隨著行業(yè)屢創(chuàng)新高。通過Wind的市盈率通道可以看出,，今世緣合理估值在23倍左右,，而目前高達47倍，為近年來的最高點,。
數(shù)據(jù)來源：Wind,、界面新聞研究部
值得注意的是，外部投資者熱炒并沒有影響內(nèi)部股東減持速度,。今世緣第二大股東上海銘大實業(yè)（集團）有限公司（下稱上海銘大）自2019年以來已累計減持公司4.62%股權,，由期初的9.05%下滑至如今的4.43%。目前,，上海銘大持股比例已經(jīng)低于5%,，未來如果選擇繼續(xù)減持，不需要再公告披露。今世緣除了大股東今世緣集團外,，其他股東的持股比例均低于5%,。
估值總有回歸合理的一天。
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責任編輯：陳悠然 SF104
